发布研究报告称，维持珍酒李渡（06979）“买入”评级，预测2024~26年实现Non-GAAP净利润为20/23.7/27.6亿，同比增长24%/18%/16%。2024H1公司实现营业收入41.3亿，同比增长17.5%，权益股东应占利润7.5亿，同比下降52.6%，经调整净利润10.2亿，同比增长26.9%。公司业绩符合预期。珍酒作为港股唯一白酒上市公司，聚焦次高端价格带，中长期看，珍15+珍30两大单品具备全国化的潜力，伴随公司持续夯实基地市场，对产品进行升级迭代，有望延续较好的增长势能。

　　申万宏源主要观点如下：

　　上半年珍酒+李渡引领增长，产品结构提升。

　　根据公司公告，2024H1公司珍酒/李渡/湘窖/开口笑分别实现营业收入27/6.7/4.5/2.2亿，同比增长17.2%/37.9%/2.4%/1.6%。分价格带看，高端/次高端/中端及以下价格带分别实现营业收入10.9/16.8/13.6亿，同比增长17.9%/32.6%/2.7%。次高端及以上价格带的占比达到67%，同比提升4.7pct。

　　珍酒品牌：珍15全国化有序推进，珍30渠道扩张初步见效。

　　根据公司公告，分量价看，2024H1珍酒品牌实现销量6932吨，同比增长8%，吨价38.98万元/吨，同比增长8.6%，实现量价齐升，预计主因：1）上半年珍15动销良好，在重点市场如河南、湖南实现较快增长，山东市场经历渠道调整后亦逐渐恢复；2）珍30上半年从原有的团购渠道逐步向流通渠道切换。

　　李渡品牌：以三大光瓶酒为核心逐步启动全国化道路。

　　根据公司公告，分量价看，2024H1李渡品牌实现销量1371吨，同比增长30%，吨价49.2万元/吨，同比增长5.9%。当前李渡围绕李渡高粱1308、1955和1975三大核心品牌，建设李渡主品牌+李渡王系列酒产品矩阵，在打法上，对省内市场，以核心三大高线光瓶酒持续深化团购渠道，以李渡王扩张流通渠道；在省外市场，聚焦三大品牌建立品牌认知，获取核心客群。

　　产品结构优化带动盈利能力提升。

　　根据公司公告，2024H1公司实现毛利率58.8%，同比提升0.9pct，分品牌，珍酒/李渡/湘窖/开口笑分别实现毛利率59%/66.8%/58.8%/45.7%，分别同比+1/-2/-1/+3pct。毛利率提升主因公司次高端及以上价格带产品占比提升，以及在产能扩张后以成本较低的自产基酒取代第三方生产的基酒。24H1公司销售/管理费用率分别为21.85%/6.65%，分别同比-1.15/-0.04pct，费用优化主因公司持续优化销售团队的效率，实现人均产出提升。剔除上市费用和金融工具公允价值变动等因素影响后，公司经调整净利率24.6%，同比提升1.8pct。

　　风险提示：食品安全问题，经济下行导致白酒需求不及预期，行业竞争加剧。